僵尸螳螂（蜻蜓点金）

信息技术子公司估值水平大幅下滑共振近期花旗银行happen引起的蝴蝶效应，数以万计风投子公司定增再次出现十分困难，使得金融行业内存有的“丧尸公募基金”现象越发突出。

我国投资顾问股份投资公募基金行业联合会发布的新一代统计数据表明，截止2023年2月，我国续存私募基金创业者股份投资公募基金3.11亿只，续存体量11.09多亿。澳银民营企业董事长熊钢告诉本报记者，“我国的VC/PE前述选择退出的只有4多亿的体量，这还是20年来总计下来的选择退出体量统计数据。”也即是说，按此选择退出速度估算，至少数万亿私募基金股份公募基金前述上已已成“丧尸公募基金”。

孵化器民营企业估值水平大幅下滑

中小型VC艰困求生

“我之前投了一个创新医药领域的子公司，大概2000万元，我们想要选择退出，但有点难度。现在消费市场整体都不行，他们也极难竭尽全力股份融资。”熊钢在匆匆结束上半程会议后向本报记者表示。

事实上，从今年开始，生物制药股份投资赛车场开始再次出现严重分化，无论是A股还是香港股市，生物制药民营企业IPO连续涨停成为常态。中国投资顾问报本报记者统计统计数据表明，2022年一共有22家医疗保健子公司在香港股市挂牌上市，首天涨幅在3%以内的有11家，首天连续涨停的有6家。一般而言，涨幅若低于3%，股份投资人算上打新及交易手续费后，前述投资收益将为亏损。三级消费市场正对生物制药创新民营企业“用脚投票”，这与2021年之前的情况截然不同。

不止生物制药子公司，亚洲地区消费市场对双创民营企业的估值水平都在上调。Wind统计数据表明，自2022年1月以来至今年3月22日，恒生信息技术指数总计涨幅达到29.3%，领跌亚洲地区指数，纳指总计涨幅24.19%。

三级消费市场的寒意一路扩散至二级消费市场，并扩散至更晚期阶段。

中国投资顾问报本报记者获悉，我国最大的未挂牌上市信息技术秃鹰二进制颤动在新一代半程股份股份融资中，估值水平上调至2200万美元，二进制颤动在2021年7月估值水平曾达5000万美元，相比最大值下跌56%。

从海外消费市场来看，情况同样不乐观。以曾经在亚洲地区风投圈所向披靡的乌鸦亚洲地区公募基金（Tiger Global Management）为例，PitchBook统计数据表明，2022年乌鸦亚洲地区公募基金将其旗下所有VC公募基金的非挂牌上市民营企业估值水平减计33%，损失高达230万美元（约合港币超1500亿），包括TikTok母子公司二进制颤动及支付巨头Stripe和生鲜B2CInstacart等，其中约90万美元的减值发生在今年三季度。而英国信息技术股震荡之下，创业者子公司高估值水平泡沫也逐步破灭，老牌风投政府机构如KKR、黑石、高盛等也遭遇着不同程度的挫折。

寒潮仍在竭尽全力，数以万计风投子公司的定增也再次出现十分困难。我国投资顾问股份投资公募基金行业联合会发布的新一代统计数据表明，截止2023年2月，新登记私募基金公募基金数量2341只，较上月减少553只，同比上升19.11%；私募基金创业者股份投资公募基金163只，新登记体量117.53亿，同比上升58.5%；创业者股份投资公募基金300只，新登记体量92.85亿，同比上升30.44%。

熊钢向本报记者表示，“许多风险股份投资政府机构晚期的打法就是通过IPO选择退出，即使在Pre-IPO挂牌上市一年前进去，都会有很高的溢价，日子过得很舒服。但现在即使挂牌上市了也很可能连续涨停，三级消费市场的投资收益大幅大幅下滑导致原来通过一两个IPO选择退出来覆盖100%的公募基金投资收益的模式走不通了，就只能靠二级消费市场并购。简单理解，就是前端政府机构找后端政府机构接盘，但是后端政府机构受到三级消费市场的估值水平上调压制，会非常审慎。同业之间的股份融资接力赛就难以竭尽全力，风投政府机构的选择退出渠道不畅，民营企业也融不到资本金。”

Preqin统计数据表明，2022年亚洲地区风投定增在一季度触达最大值后步步下跌，到第四季度仅募资200万美元，是2017年以来的最低水平。LP智库创始人国立波在接受采访时指出，2022年英国股份投资本金融行业尤其是今年三季度选择退出和股份投资均有较大大幅下滑，整个金融行业经历了大起大落，从泡沫化盛夏迅速进入冬天，无论是GP还是LP对手头的流动性都特别珍惜。花旗银行事件更是让股份投资本金融行业雪上加霜。

“丧尸公募基金”进退两难

最近，海外VC政府机构的掌门人不约而同发出感慨，由于利率飙升，经济衰退和创业者子公司估值水平大幅大幅下滑，导致极难定增，大量“丧尸公募基金”再次出现。

股份投资了逾3300家孵化器民营企业的英国超级加速器Techstars的首席执行官Maelle Gavet在2月公开表示，“我们预计会再次出现越来越多的丧尸风险股份投资子公司，这些仍然存有的风投子公司可以竭尽全力管理他们现有公募基金但已难以为下一个公募基金募资资本金，在未来几年，这一数字将高达50%。”这意味着，有超过一半的公募基金或将已成“丧尸公募基金”。

“禽流感前一两年成立的中小型VC公募基金，现在大部分手里的子弹基本所剩无几。” 一家总部位于长三角的母公募基金负责人透露，“这些小公募基金有一部分是从大政府机构出来自己单干的，还有一些是在特定时期抓住了金融行业发展红利迅速积累财富而进军二级消费市场的，它们多数正处于第一期公募基金股份投资基本接近尾声、第二期公募基金进入募资关键期，许多项目还没有选择退出或得到阶段性发展，股份投资能力还未得到验证，冬天就来了。”

因为承诺母校捐款1100万元而没有兑现的仁济民营企业创始合伙人吴幽的现状更具代表性，他所在的仁济民营企业堪称国内“丧尸公募基金”的典型，该政府机构在2020年对外称管理港币47.5亿，2.8万美元（合计折合港币近70亿）。“禽流感三年，仁济公募基金的关键受托人也遇到了许多压力和十分困难。毛焦尔公募基金的发起，也因为潜在受托人对禽流感和消费市场大环境的顾虑几乎停止，仁济民营企业业务艰困维系，我个人也陷入了巨大的十分困难。”吴幽说。

我国投资顾问股份投资公募基金行业联合会新一代统计数据表明，截止2023年2月份，我国续存私募基金创业者股份投资公募基金3.11亿只，续存体量11.09多亿。而今年以来完成注销的私募基金股份、股份投资公募基金达1154家。熊钢告诉本报记者，“不少中小型体量的股份投资政府机构已经难以为下一只公募基金募资资本金，我国的VC/PE前述选择退出的只有4多亿的体量，这还是20年来总计下来的选择退出体量统计数据。”

换而言之，我国的VC/PE近20年来股份投资总计选择退出率是36%。以此速度估算，数多亿体量的公募基金实质上已已成“丧尸公募基金”，极难通过正常渠道选择退出。

综合来看，“丧尸公募基金”基本符合以下特征：1、公募基金账面亏损，难以为LP带来回报，选择退出希望渺茫；2、公募基金难以进行大笔股份投资，也难以募资到新公募基金；3、GP管理团队流失严重，有的甚至只剩下一两人苦熬支撑。

简言之，“丧尸公募基金”多是无回报、无新资本金、无新股份投资，几乎是“休眠式”停摆。

一位北京地区的美元政府机构股份投资人表示，再次出现“丧尸公募基金”的原因和经济周期发展有关，过去一个经济周期海内外的LP手上都有大量可配置资产，除了给一些知名度较高、头部的政府机构做配置，也会把资本金分散给一些小公募基金，因为这类型政府机构在发现一些水下项目上有自己独特的优势，或者在某一细分股份投资领域形成超晚期发现股份投资、后续引入大民营企业、转让或者挂牌上市选择退出的闭环，即业内所谓的垂直聚焦的“小而美”公募基金运作模式，从回报率来看，DPI、IRR都比较高，会受到LP的青睐。大环境好的时候不论公募基金大小，可雨露均沾。而在当下国内外经济、地缘政治等多方面因素影响下，出钱的人一旦收紧，中小型公募基金的流动性自然会受到影响，抗风险能力变差。

对于大量VC/PE政府机构“丧尸”化的现状，博信公募基金总经理陈可直言不讳，“这些丧尸政府机构是2014年以来二级消费市场快速发展的产物，它们从前本不该得到股份融资。”在他看来，不管是人才储备、股份投资能力，这些政府机构根本称不上合格，而冬天只是让他们露出了真实的模样。

熊钢同样预期，金融行业将会再次出现越来越多的“丧尸公募基金”——大多数政府机构僵而不死是因为必须管理现有公募基金，但前述上已经募不到钱了。“目前许多公募基金股份投资项目处于尚未选择退出又无人接盘的状态，这块遮羞布很快被扒下，让人感觉很窝囊，要么就清盘宣告全部亏损，死得悲壮一点，他们占用了多少社会资源。”

中小型VC如何应变？

2022年国内二级消费市场内部的定增两极化趋势仍然明显，资本金竭尽全力流向头部政府机构，中小型公募基金拿钱变得更难，一九效应明显。

清科研究中心通过分析近五年创业者股份投资消费市场统计数据发现，定增体量不足1亿的小体量公募基金数量占比自2018年起有所上升但总体量却始终不及10%。就2022年来看，我国创业者股份投资消费市场披露定增金额为21582.55亿，同比大幅下滑2.3%；单只公募基金平均定增体量为3.06亿，延续大幅下滑趋势。

有起步阶段的CVC政府机构坦言，针对当下环境在今年调整了公募基金策略，从今年开始每年都进行1亿-2亿体量的公募基金募资，并且在当年就基本投完，如果LP对上一年度的项目较为满意，新一年的定增也能有一定基础，适当补充增量资本金即可，倒逼自身在股份投资时更专业，要能对产业看得准。

卓源民营企业创始人袁宏伟也告诉本报记者，目前的股份投资策略就是边募边投，不一味地追求一下募资5亿、10亿的大公募基金，有了大几千万的资本金进来看到好项目就先投出去，在更晚期去发现孵化器的技术团队。“今年消费市场环境仍然不是很好，国内的许多地区对股份投资的支持政策小公募基金极难达标，我们在苏州也计划落地一只新公募基金，在消费市场化和专业化的地区，对投晚期的VC公募基金更有帮助。”她说。

国立波认为，国内整个股份投资与私募基金股份金融行业存量优化节奏在加速，门槛也越来越高，存量出清成为未来一段时期金融行业发展的主旋律。目前在中基协登记的管理人有13000家政府机构，今年有可能会上升到10000家以下，大量丧尸政府机构既募不到毛焦尔公募基金，也难以新股份投资项目，一些政府机构或转型为FA的角色。

责编：王昭丞

校对：赵燕