核心观点
2022年一季度简述：供给收紧，市场需求收星异萼。
1）供求各方面：虽追加追加产能不多但PVC利润率及乳化利润率良好，较高的钢材价格带来充足的供给；市场需求各方面，PVC市场需求受前期商业地产管控经济政策负面影响而急剧大幅下滑，PVC粉及天花板出口产品表现良好，分担了内需大幅下滑的压力；基础建设表现相对良好，前夕PVC经历周期性累库-较慢去库-再度累库。
2）单边行情：一季度PVC由市场预期和经济基本面交替订价。“你方唱罢我登场”：不断释放的宏观利好经济政策改善市场焦虑推升价格，但在市场需求破灭、供应链累库的现实生活下转而急剧下跌。
2022年三季度展望未来：供给延续，市场需求端出口产品将货币乘数走强。
1）供给各方面：
短期来看停机之后供给将稳步重回，3季度有追加追加产能投放（折有效追加产能53亿吨）；长期供给一各方面要高度关注华东外购磷肥企业盈亏均衡情形，更多需高度关注煤焦综合利润率，因为在煤焦总体盈利的情形下，即使PVC端亏损，煤焦一体化企业可选择“以碱补氯”，维持供给。同时高度关注：a）乳化利润率变动情形；b）11月大会前华东等地是否存在供给减量。
2）市场需求各方面：
从前期的土拍、新动工等前瞻性指标来看商业地产市场需求乏力，但销售等数据货币乘数有所转好；出口产品各方面升息引发的全球衰退将抑制海外市场需求；年内基础建设增速有望达10％以上，基础建设加码对PVC市场需求有货币乘数助推，占PVC市场需求17％的基础建设增量恐难完全覆盖商业地产、出口产品的走强。但在政府报告提出年内经济社会风气发展目标后高层多次表态要努力实现该目标，故需高度关注：a）逆周期调节的力度；b）经济政策对市场需求的实际助推情形；c）过程中的市场焦虑变化。
综上，三季度PVC供给总体偏收紧的格局将稳步，内需不振内需走强的情形下三季度仍有累库压力，而再均衡需要高度关注市场需求端实际改善情形及供给端的变化。价格重心下移后PVC将由生产成本、市场预期、经济基本面共同订价。
一季度行情简述：枭女的市场预期与现实生活
期1：强市场预期。2021年12月中央经济工作会议提出稳经济。货币经济政策、财政经济政策货币乘数收紧，LPR利率下调、房商业地产货币乘数放松；基础建设项目集中签约、动工众多，基础建设投资额巨大。这一期，PVC在经济基本面偏弱情形下稳步上涨。
期2：弱市场需求。下游市场需求迟迟未到，共振磷肥生产成本稳步下行，供求双弱下社会风气库存量快速累积。市场预期潮水褪去，期价承压。
期3：铁矿石快速上涨。受俄乌争端负面影响，铁矿石暴涨，化工品共振下行；印度反倾销到期，对我国市场需求增加，出口产品薄利多销；磷肥企稳反弹，生产成本下行。
期4：市场需求破灭。市场预期交易过度后重回现实生活，共振二季度海外市场需求淡季，外盘报价急剧下跌，与外双弱。
期5：市场预期再起。6月1日上海全面撤除，市场焦虑面转好。空头减仓，布伦特时隔3个月再度上破120。
期6：供应链累库。上海撤除后内需仍未转好，内需疲弱，供应链上下游集体累库；美联储升息75bp，商品焦虑偏空；下游原材料端生产成本下行，PVC生产成本支撑转好。
一季度供求简述
高利润率带来高供给
2022年1月至6月22日PVC总体钢材价格为80％，动工呈现出两头低中间高的特点。中间时段因利润率好，禽流感负面影响停机等因素下游供货商推迟春检至5-7月。
2022年1-5月PVC年产量约948.6亿吨，上年为964.88亿吨。前夕追加追加产能较少。
市场需求：千呼万唤未出来
2022年1月至6月22日PVC下游管材钢材价格为43.85％，2021年前两年为58.68％；型材钢材价格为32.17％，上年为46％。
PVC下游制品厂的特点是供货商较多且竞争激烈，在供应链中议价能力相对偏弱，故生产利润率及下游市场需求对其动工负面影响较大。
出口产品：1-5月出口产品良好
1-5月PVC粉出口产品良好，总计出口产品101.89亿吨。
5月PVC粉出口产品量为26.60亿吨，出口产品主要目的地为印度、越南、土耳其等新兴国家。
出口产品超市场预期。整个4-5月处于禽流感严重时期社会风气库库存量并没有累库，出口产品良好反推国内市场需求偏弱。而当禽流感过后6月开启了累库，则印证了出口产品在转好。
5月PVC粉进口量为2.21亿吨，截至目前总计12.03亿吨。
出口产品：1-5月出口产品良好
5月PVC天花板出口产品47.31亿吨，1-5月总计出口产品225.3亿吨。其中54％出口产品美国，76.28％出口产品至欧美发达经济体。
按照1吨天花板耗用0.3吨PVC粉折算，1-5月天花板出口产品耗用PVC粉67.6亿吨，出口产品总计耗用粉170亿吨，占前两年年产量的18％。
难降的库存量
PVC社会风气库存量经历了累库-去库-累库的过程。
1月至3月初，PVC周期性累库；
3月下旬至5月下旬，去库但是较为较慢，前夕内需一直较差，出口产品良好推动去库；
5月下旬至今，PVC与外双弱，再度累库。
三季度供给展望未来
原材料端支撑：磷肥紧均衡
PVC的重要支撑来自磷肥的紧均衡。
磷肥作为高耗能行业投产受到限制，未来投产计划有限。宁夏岩鑫的13亿吨已投产，年内剩余的待投产追加产能约148亿吨。
磷肥下游BDO追加产能投产较多。年内明确的BDO拟投追加产能合计大约在113.2亿吨，集中现在三季度。可降解塑料PBAT市场需求急剧度上升，关键原材料BDO市场需求将急剧度提升。
综合下来，磷肥行业的供求仍处于偏紧均衡的格局，BDO将成为磷肥增量市场需求重要来源。
供给：“重赏之下必有勇夫”
利润率负面影响供给。PVC的动工与利润率存在一定的相关性。从统计学分析来看，PVC动工与外购磷肥法相关系数最高。主要因为相对于自备磷肥的一体化企业，外购磷肥法盈利能力偏弱，故对利润率敏感度高，出现亏损最先降负的是外购磷肥企业。
供给：不可忽视的乳化
综合利润率同样重要。煤焦综合利润率包括PVC利润率及乳化利润率。煤焦一体化企业占94.62％，故煤焦企业动工的变化要综合考虑二者的总利润率。
乳化利润率高度关注纯碱及氧化铝。
纯碱中的轻碱与液碱替代性良好，二者价格具有相关性；
乳化的重要下游为氧化铝，占乳化市场需求3成以上。如果氧化铝等市场需求转好，那么乳化利润率将承压。
供给：以史为鉴
2020年2月-5月，华东外购磷肥法亏损，综合利润率亦微亏，PVC动工总体不高。
2021年10月底-11月，华东外购磷肥法亏损严重，但综合利润率良好，PVC动工总体不低。
供给：乳化供求有韧性
目前氧化铝产量处于高位，对乳化的市场需求较高。
但是全球升息的大背景下，对包括铝在内有色金属市场需求及价格恐有负面影响。
新投产装置跟踪
聚隆化工（冀中能源）预计6月28日试车。但因为先外采VCM或者EDC，故前期动工并不高。
山东信发：原定于4-5月份投产，受禽流感负面影响改为三季度，预计8月试车。
广西华谊、陕西金泰推迟到明年。
三季度市场需求展望未来
商业地产：住房不炒定调之下楼市难有起色
商业地产销售较差。克而瑞数据显示，百强房企5月单月业绩环比增长5.6％，同比降低59.67％。
商品房累库。截至5月末，商品房待售面积5.54亿m²，同比增长8.6％，其中住宅待售面积增长15.0％，库存量压力大。
房价仍未止跌。70大中城市新房、二手房价格指数同比由正转负，未见企稳。新建商品住宅和二手住宅销售价格同比下降城市分别有46个和57个，比上月分别增加7个和1个。
商业地产：传统+创新经济政策层出不穷
楼市困境。一些地区对土地财政依赖度较高，房商业地产销售差负面影响回款进而拿地能力下降，直接负面影响财政收入。各地出台诸多经济政策，反应了目前房商业地产销售的现实生活依旧偏弱。
商业地产：居民购房能力减弱，意愿降低
居民杠杆率高企。目前中国居民房产约占资产比重7成，居民杠杆率从15-16年的40％左右增涨到2022年一季度的62.1％，处于较高水平。居民继续加杠杆的空间受限。
收入受负面影响较大。禽流感以来，尤其是服务行业的从业者的收入水平受到一定的负面影响。5月份，全国城镇调查失业率为5.9％，16-24岁年轻人的失业率为18.4％。
居民购买力下降。近年来的铁矿石、煤炭等大涨商品的价格上涨使得货币的购买力受到负面影响。
投资意愿降低。央行发布50个城市2万户城镇储户问卷，本季度55％的居民倾向于储蓄，环比增2.9％。连续第四个季度上升；消费意愿降低1个百分点至23.7％。
商业地产：前瞻指标表现一般
领先指标表现较差。土地成交面积、房商业地产开发投资、房屋新动工是市场需求的领先指标。5月周度的成交面积稳步走低，房商业地产开发投资月同比降7.8％，新动工同比降41.85％。货币乘数上微弱转好。
基础建设：注定加码，但有时滞
基础建设数据表现良好。5月份狭义基础建设同比增速为7.22％。涉疫地区复工复产带动增速回升。1-5月份基础设施投资增长6.7％，增速比1-4月份加快0.2个百分点。
专项债发行进度较快。截至6月24日，追加专项债发行进度为80.80％。为有专项债以来前两年高位。预计近月将全部发放完毕。
三四季度基础建设值得期待。国常会要求专项债“8月底前使用完毕”，但由于时滞且禽流感负面影响将有一定量的资金到三、四季度才能形成实物工作量。从历年数据来看四季度基础建设占年内比重约30％。
出口产品货币乘数转好：汇率角度
美元升值，抑制出口产品。
近一年来，美元指数涨16.31％，全球货币承压，大多数国家的汇率有不同程度的贬值。
本币贬值是否利好出口产品，取决于出口产品国及各进口国货币相对变化。出口产品前10国家中，印度、土耳其、埃及、哈萨克斯坦、肯尼亚等5个国家货币兑美元跌幅超过离岸人民币的跌幅。跌幅大意味着我国货币相对其升值，不利于出口产品。该五国占我国总出口产品量46％。
与我国有竞争关系的中国台湾、韩国、日本的货币汇率贬值幅度大于人民币，从汇率角度来看这些国家或地区在出口产品以美元计价的PVC时更有优势。
出口产品货币乘数转好：全球衰退角度
房贷利率下行。2021年美30年期抵押贷款利率均值低于3％，而6月16日该值为5.78％，创下2008年11月以来的最高水平，房地美表示，利率单周涨幅创下1987年以来最急剧度。升息提高了住房生产成本，抑制商业地产市场需求。
房贷活跃度下降。美国抵押贷款银行协会（MBA）公布的MBA再融资指数、MBA市场综合指数、MBA购买指数是房商业地产的领先指标。从21年的年初分别下降83.1％、67.3％、35.2％。房商业地产的活跃度急剧下跌。
出口产品货币乘数转好：全球衰退角度
升息周期。北京时间6月16日凌晨，美联储宣布升息75bp，将联邦基金利率目标区间上调至1.50％-1.75％，这是美联储1994年11月以来最大的单次升息幅度。
点阵图利率重心上移。最新点阵图表明18名美联储官员均预测利率会升至3％之上，预测区间的中位数为3.25％-3.5％，较3月的预测的中位数1.75％-2％急剧上调1.5个百分点。其中，有8人预测联邦基金利率将升至3.25％-3.5％，5人预测升至3.5％以上。
市场需求不乐观，但不过分悲观
本文源自紫金天风期货研究所
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