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相片来源@Kunming

小宝宝树高层人士内讧，又给现实中的“浮沉”增添了捷伊案例。 

上周，儿童教育网络平台“小宝宝树”CFO徐翀在遭撤职后，持大刀闯入服务部，引发外界关注。

据firstlook报导，徐翀得知他们被撤职的消息非常突然，因而一直将他们房门在服务部内，并婉拒交出子公司财务章、支票簿，也婉拒更改银行许可盖章人职权，不进行任何平稳过渡。

而从小宝宝树各方面于4月11日、4月17日陆续发布的两份报告书来看，徐翀被撤职的其原因是监事会对徐翀整体表现“并不令人满意”。不令人满意，则是因为徐翀存在拖欠员工薪资和分销商应对钱款等问题。

高层人士内讧的“闹剧”，还牵扯出小宝宝树被控挂牌上市作假的迷云。

作为反扑，徐翀向媒体实名制检举称，小宝宝树2018年11月于港交所挂牌上市的操作存在“不实挂牌上市”的嫌疑：在复星医药系老总的引导下，小宝宝树决定采取“内部结构单”的形式不断扩大IPO体量，先请股权投资政府机构AMTD配售7000亿美金，打造IPO火热的假象，后期再由小宝宝树全额交还。

对此，小宝宝树澄清称论调“混淆视听”，且子公司经营管理如常。

关于此事，双方各执一词，而可以确定的是，小宝宝树集团子公司本身确实处于经营困境之中。2015年以来，子公司仅在2018年实现了盈利，其余年份均是亏损。这背后是其作为垂直文本街道社区，想先后透过B2C、广告等模式实现盈利，却未能突围成功的事实。

这几年，小宝宝树大小股东复星医药集团子公司，自2016年起透过战略股权投资、股权收购、老总指派等形式，逐渐深入细致参与小宝宝树营运管理，这也为小宝宝树的商业探索增添了反复和不稳定性。

综上来看，大集团子公司力量对小文本网络平台的跟进，的确可以增添资本金上的支持，但具体到实际的商业营运，双方还是需要进行更耐心也更深入细致的磨合，上周的高层人士内讧对小宝宝树来说是又一打击。如今，小宝宝树早已经从市值过百亿港元沦落为“细价”，股价长期低于在1港元/股。未来，它的状况还能回暖吗？复星医药系老总的强势跟进，又将增添什么样的改变？

4月19日，话题“老总被曝为撤职后持大刀闯服务部”冲上博客热搜。事件的详情，是小宝宝树CFO徐翀被撤职后拒不平稳过渡，手持大刀强行攻入服务部，并把他们房门在里面3天。

4月11日，港股挂牌上市子公司、儿童教育文本街道社区“小宝宝树”报告书宣布，减免首席财务官、薪酬委员会及战略委员会成员等一切职务；减免其原因是监事会对徐翀整体表现“并不令人满意”，撤职事项符合子公司及小股东们的整体最佳利益。同时，任命小宝宝树大小股东“复星医药系”的老总高晓光为CFO。

与徐翀同时被撤职的，还有小宝宝树联席子公司秘书马烈，其接替者同样是来自复星医药系的老总汤亦敏。

报告书还表示，小宝宝树集团子公司已要求徐翀立即交还由其所持有的涉及本子公司的所有支票簿、印章、银行许可盖章人职权等，但截至报告书当日徐翀却并未向子公司交还。

4月17日，小宝宝树又接着发布《补足报告书》，称徐翀曾在资本金充足的情况下，不合理地暂停支付员工工资，并在本年度前夕婉拒及时批准数家分销商的应对钱款。“因而，监事会认为徐先生的整体表现并不令人满意。”

小宝宝树补足说明开除徐翀的其原因，图源小宝宝树官方网站 

4月20日晚间，对于减免CFO徐翀职位后的相关争端，小宝宝树各方面进一步澄清称，上周，留意到某些人员透过网络发表不负责任的言辞。对该类混淆视听的论调，子公司保持追究其法律责任的权利。小宝宝树目前经营管理如常，所有商务活动有序开展。复星医药集团子公司各方面则回复称，一切以小宝宝树声明为准。

公开资料显示，徐翀生于1975年，毕业于南京大学，2001年取得中国人民大学法律硕士学位。自2014年起，徐翀开始担任小宝宝树执行常务董事、CFO，前夕经历了小宝宝树多轮融资及挂牌上市，至今已有近9年时间。　

另据北京青年报报导，徐翀曾在2020年8月至2021年12月前夕，密集减持小宝宝树股份，最多一次减持了1976.45万股，持股比例从0.13%上升到3.80%，进入了前十大小股东名单。

因而，这位资深老总在“持大刀闯服务部”之外，也做出了实际的反扑，并将子公司第一大小股东复星医药集团子公司也拉入了纷争之中。

自2007年创立以来，小宝宝树垂直于儿童教育行业，既是文本街道社区，也是B2C网络平台，曾先后获得经纬创投、好未来、阿里巴巴等政府机构和企业的股权投资。2016年-2019年，复星医药集团子公司在参投、多次减持等一系列操作后，成为小宝宝树的最大小股东，延续至今。

图源复星医药集团子公司官方网站 

据南方都市报报导，徐翀实名制检举小宝宝树及复星医药旗下数家挂牌上市子公司，利用“内部结构单”手段不断扩大IPO发售体量，被控构成不实挂牌上市。

检举文本显示，2018年11月，为了成功登陆香港香港联交所主板，复星医药指派的非执行常务董事陈启宇、王长颖、王怀南等，利用“内部结构单”的形式不断扩大IPO发售体量：子公司与一家名为尚乘环球市场有限子公司（AMTD）的股权投资政府机构约定，由后者先以7000亿美金配售子公司挂牌上市发售订单，小宝宝树再于挂牌上市发售当天，以委托理财的形式“交还”全部资本金。

徐翀称，他们有充分确凿的证据，希望引发香港证监会、香港联交所等政府机构关注。

对此，有《证券法》律师向财联社表示，徐翀的说法可能会引发香港联交所重视，并进行问询，但引发市场担忧的退市情况的可能性不大。该问题的核心是IPO发售环节，尚未涉及到财务作假。

目前来看，小宝宝树和复星医药是否存在不实挂牌上市还无法确定，但徐翀以及管理团队的整体表现究竟如何，则可以从小宝宝树近几年来的经营状况中略窥一二。

徐翀事件发酵以来，小宝宝树集团子公司的股价处于低位徘徊。截至4月20日收盘，子公司股价仅剩0.3港元/股，市值4.98亿港元。参考2019年3月135亿港元的市值最高点来看，小宝宝树的市值已经缩水96%。

不仅是在资本市场整体表现萎靡，小宝宝树的亏损经营持续已久。

自2015年公开相关营运数据起，小宝宝树仅在2018年实现了5.26亿元的盈利，而其余年份均是亏损，累计亏损达34.25亿元，已超过33.65亿元的累计收入。

2022年，小宝宝树实现营收3.15亿元，同比增长11.6%；而亏损4.67亿元，同比不断扩大20.8%。子公司的亏损增速已经超过了营收增速。

另值得注意的是，2022年财报显示，子公司“小宝宝树孕育APP”的“核心变现用户流量”为2160万（基于月活算出，但不等同于月活），较2021年同比变动为0。也就是说，小宝宝树正面临核心用户的增长停滞。

小宝宝树2022年核心变现用户流量，图源小宝宝树财报 

财务整体表现惨淡的背后，是小宝宝树以广告和B2C为支柱的收入内部结构出了问题。

一开始，子公司主要探索的商业模式是B2C反哺街道社区，但收效甚微。

据小宝宝树招股书显示，其B2C模式包括直营和网络平台两种，最早于2015年便开始产生收益，并于2016、2017年分别实现了2.40亿元和3.33亿元的收入，占总营收占比超过45%。不过，子公司在这两年的亏损也达到了9.35亿元和9.11亿元。如此看来，其B2C业务并不能撑起整个街道社区和子公司的营运。

到了2018年上半年，小宝宝树的B2C收入仅剩9060万元，同比下降约50%。2018年下半年后，子公司干脆决定不再于财报中公布B2C业务收入。

对此，小宝宝树对外的解释是，随着2018年5月与阿里巴巴达成战略合作，子公司主动选择将后端B2C管理等职能转交给阿里巴巴，他们则专注于文本输出和用户端管理营运。

而据长江商报报导，2018年，京东、淘宝天猫等B2C利用自身流量资源发力儿童教育垂直领域，对小宝宝树B2C业务冲击很大，市占率大幅下降。

直到2021年，小宝宝树的B2C业务收入进一步锐减至2389万元，营收占比缩小至8.5%。

B2C业务探索失败之际，子公司又转向依靠广告支撑起收入。这一路径虽然在一开始有所收获，但又受到广告市场变化、新文本网络平台出现等的影响，最终也开始走向下坡。

在互联网广告迅速增长、全面放开二孩政策等的影响下，2018年，小宝宝树广告收入达到5.96亿元，并帮助子公司实现了唯一一次财年盈利。

不过，在广告业务刚有起色之际，迅速发展的外部网络平台又抢走了小宝宝树的蛋糕。

据firstlook报导，2019年，随着抖音、小红书等渠道的崛起，儿童教育用品的种草、购买行为逐渐由垂直类APP向抖音、小红书等网络平台转移，小宝宝树街道社区活跃度不断下降。2019年起，小宝宝树的月活用户出现了连续三年的下滑，从1.39亿跌至0.76亿，3年间丢失了超过6000万用户。

受此影响，小宝宝树的广告收入也在同一时间点出现转折。2019年，子公司广告收入同比下滑46%至3.2亿元，2020年进一步下滑至1.88亿元；2021年虽有所回暖至2.56亿元，但2022年又下跌至2.34亿元，降幅高达60.73%。

2022年小宝宝树营收内部结构，截图自小宝宝树财报

虽然广告业务收入有所下滑，但其营收占比仍居高不下。2021年，小宝宝树广告收入的营收占比超过90%。而过于依赖广告业务的营收模式并不健康。

总的来看，小宝宝树作为儿童教育垂直领域的文本网络平台，发展空间确实有限，且很容易受到来自综合性网络平台和外部环境的挑战和冲击。

如今小宝宝树面临严峻的生存挑战，此时发生高层人士内讧，无疑是雪上加霜。

在求生的过程中，小宝宝树的经营团队也经历了剧烈动荡——无论是股权还是管理，都面临着“复兴系”老总的渗透和跟进。

公开资料显示，2007年，坐拥海外留学和谷歌老总等丰富背景的王怀南推出了儿童教育服务网络平台小宝宝树，创立当年便收获了平均1.39亿的月活用户，以及来自经纬海外的1000万美元股权投资。

在随后的2008年3月至2016年3月，小宝宝树又先后完成了A+轮、B轮、C轮和多轮战略融资，股权投资方包括了经纬创投、好未来、聚美优品等，累计融资本金额超过20亿元人民币。

图源小宝宝树官方网站 

2016年11月，小宝宝树宣布获得超30亿元人民币的D轮融资，由复星医药集团子公司领投，好未来集团子公司、经纬等美元原小股东的境内人民币政府机构及晨山资本、招商财富、招金股权投资、滨创股权投资和澹复股权投资等新股权投资方跟投。

借此机会，小宝宝树和复星医药集团子公司首次开启了C2M领域的合作（归入小宝宝树财报中的B2C业务下），试图在C端消费者（年轻家庭）和M端制造商之间，建立“无缝连接”，免去库存、物流、经销等中间环节。当时，复星医药国际联席总裁陈启宇在公开采访中表示，复星医药和小宝宝树能够达成合作，正是由于双方在C2M各方面的理念一致。

陈启宇还表示，小宝宝树是复星医药股权投资占有份额比重相对较大的，也是第一家复星医药股权投资比较重的有大用户群体的C端网络平台。

直至2018年11月登陆港交所进行IPO时，招股书中小宝宝树的股权内部结构呈现为：创始人、常务董事长、王怀南家族为第一大小股东，持有26.09%的股权；当时仅参与了一轮股权投资的复星医药集团子公司已经跻身第二大小股东，持股24.84%；好未来和阿里巴巴则分别持股10.18%和9.9%，位居第三、四大小股东。此外，小宝宝树联合创始人邵亦波、聚美优品和滨江集团子公司分别持股4.06%、7.79%、0.75%。

此后，复星医药国际便持续在减持小宝宝树股份：2019年8月，复星医药减持2915.94万股小宝宝树集团子公司股份。2019年10月，复星医药国际又以4560万港元的对价减持了2000万股，据界面新闻报导，这2000万股份原为小宝宝树联合创始人邵亦波持有，占小宝宝树总股本的1.18%。

同一年，聚美优品和滨江集团子公司先后退出小股东行列。至此，王怀南持股比例降低为24.27%，复星医药持股比例增至24.67%。复星医药取代王怀南成为小宝宝树最大小股东。

小股东的变动，增添了子公司核心管理团队的变动。

2019年9月，有市场消息称，创始人王怀南套现出走，拟任美国电子烟品牌Juul中国区CEO，但由于Juul未正式在国内开启业务便大面积裁员，最终没能出走成功。

另据36氪报导，随着2020年3月小宝宝树CTO詹宏勇离职，小宝宝树原业务老总团队已几近全部离任。原副总裁兼商业总负责人魏小巍、广告业务总负责人陆烨玮、产品营运总负责人唐桦，未在小宝宝树财报中披露的知识付费、健康、文本等业务负责人，都相继离职。

对于“套现出走”的传言，王怀南澄清称他们不会在小宝宝树还需要他们的时候离开。对于老总离职的问题，王怀南则表示，小宝宝树创立13年以来，一些老员工因为健康、家庭、事业等个人其原因离开，他们表示支持理解与感恩。

在业内看来，早期小股东和原始老总团队的退出，或都是出于共同的目的：止损。而将小宝宝树作为C2M模式支撑、希望获得年轻家庭流量入口的复星医药集团子公司，则进一步跟进小宝宝树的经营。

复星医药将王长颖、楼丽丽两位集团子公司老总任命至小宝宝树，分别担任子公司监事会副主席和总裁的职位。

截至2022年6月30日，复星医药国际集团子公司常务董事长郭光昌及复星医药集团子公司共持有小宝宝树49.62%的股份，坐稳第一大小股东；王怀南方持有24.68%的股份，位居第二。

而随着2023年，小宝宝树CFO和联席子公司秘书职位被复星医药系老总高晓光和汤亦敏占据，从股权掌控到营运管理，可以说小宝宝树的经营已经基本由复星医药集团子公司掌控。

结合上文对小宝宝树集团子公司发展路径的梳理来看，复星医药对小宝宝树逐渐深度跟进的这7年，正好是小宝宝树已经检验了B2C路径的无法走通，进而将重心转向广告业务的7年。复星医药集团子公司带着自身发展C2M理念的强势参与，却没能给小宝宝树的发展增添突破，反而让小宝宝树的探索之路反复且动荡。

从2022年财报来看，小宝宝树的主要收入来源依旧是广告，占总收入比重为74.5%；而在复星医药集团子公司主张下大力发展的C2M业务，占总收入比重仅为24.5%，且还面临着毛利率的大幅下滑，从2021年的81.4%降低至2022年的32.9%。

毛利率大幅下跌的背后，是C2M业务营运、销售成本的大幅上升。2022年，B2C业务成本占总营业成本的比重同比上升了24.8个百分点，来到了28.8%。

由此来看，复星医药集团子公司对小宝宝树的规划或出现偏差，止于流量入口，并未综合儿童教育、B2C、广告等行业各自发展的特点去考量，因而没能让小宝宝树的财务状况回暖。

而随着复星医药系老总近一步渗入小宝宝树的财务等环节，小宝宝树的命运已经不是王怀南或者创始团队成员能左右的了，此次是高层人士内讧只是一个缩影，小宝宝树的大换血以及内部动荡还将持续一段时间。